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上证50ETF期权投资策略分析

时间:2016-02-24 09:10

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  首先,我们要了解怎么玩股票期权:
  关于门槛
  针对个人投资者,上交所规定必备的条件有:指定交易在公司六个月以上且具有融资融券账户或一年以上股挃期货交易经验;申请开户时证券账户资产丌低于人民币50万元;拥有个股期权模拟交易经历;通过上交所分级考试。
  针对机构投资者,上交所表示,净资产不低于人民币100万元;申请开户时账户资产丌低于人民币100万元;拥有个股期权模拟交易经历。
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  关于品种
  据了解,新上市的股票期权合约包括认购、认沽两种,四个到期月份(当月、下月及最近的两个季月),五个行权价(1个平值、2个实值、2个虚值)的相互组合,共40个期权合约。
  值得一提的是,当标的证券价格发生较大变化,需要加挂新的实值或虚值合约。东方财富choice仿真数据显示,50ETF 1月认购价有7个,分别为50ETF购1月2400、50ETF购1月2450、50ETF购1月2500、50ETF购1月2550、50ETF购1月2600、50ETF购1月2650、50ETF购1月2700.
  若指数为2500点,那么50ETF购1月2500为平值,50ETF购1月2400和50ETF购1月2450为虚值,50ETF购1月2550、50ETF购1月2600、50ETF购1月2650和50ETF购1月2700均为实值。
  与权证有何区别?
  公开资料显示,股票期权和之前国内发行的权证有很多共同点:它们都能赋予购买人在未来某个时间以约定价格买卖一定数量标的证券的权利,都可以进行日内回转交易,无需缴纳印花税,两者的日内价格涨跌幅限制都可能远高于10%,合约虚值情况下都具备较高的杠杆。
  不过,跟权证相比,期权还有自己的特点,国泰君安研究所金融工程分析师陈睿表示,股票期权与国内曾经出现的权证相比,其区别主要集中在以下几点:(1)发行方不同。股票期权是由交易所制定的标准化合约,而权证则是由上市公司或券商发行;(2)供需结构不同。权证只能通过上市公司发行或具备相应资质的券商创设,潜在供给量有限,导致市场供需力量容易失衡。而在现行股票期权交易制度中,具备相应交易权限的个人投资者以及获准进入期权交易市场的机构投资者均可进行期权空头交易,因此期权交易的供需力量更为平衡,不易出现爆炒现象;(3)期权交易制度设计更为合理。期权交易中的套利机制、保证金交易以及做市商等制度均较此前的权证交易制度更为完善,能够有效保障期权价格处于相对合理区间。(4)可供投资者选择的范围更广。国内权证交易时,权证合约中的到期日、行权价等关键参数均在首次发行确立后不再变化,投资者缺乏足够交易选择。而期权做为标准化合约,将根据标的的变化不断加挂新的合约,使不同类型投资者在任意时刻均更易找到贴近自身需求的可交易合约。
  
  期权与权证的区别
  初始保证金会是多少?
  在期权交易中,买方向卖方支付一笔权利金,买方获得了权利但没有义务,因此除权利金外,买方不需要交纳保证金。对卖方来说,获得了买方的权利金,只有义务没有权利,因此,需要交纳保证金,保证在买方执行期权的时候,履行期权合约。
  对于市场关心的期权初始保证金比例,上海证券分析师蔡钧毅认为保证金比例需要根据游戏规则进行测算,期权卖出方更多的是根据标的的市场变化情况,行权的时间等交纳保证金。“刚开始这段时间肯定是以稳健和安全为主,所以我认为初期保证金比例会比较高,可以借鉴期货的情况,可能是行权包的20%。”
  方正证券金融工程首席分析师高子剑也认为,期权推出的初期,交易所希望市场越安全越好,因而做法上会很保守,他认为,“他们可能会把初始保证金比例设置在四成左右。”
  不过,国泰君安陈睿表示,期权空头保证金比例大致在期权合约价值的7%到12%之间。
  据了解,自2014年9月1日结算时起,沪深300股指期货所有合约交易保证金标准统一调整为10%。目前,中金所股指期货保证金收取比例为10%,期货公司收取客户的保证金比例一般为13%。资金量比较大的客户,期货公司会有特殊保证金设置,但不会低于交易所标准。
  交易对手是谁?
  据了解,只要符合相应的市场准入要求,包括个人投资者在内的任何类型投资者都可作为期权的买方或卖方。因此,股票期权交易对手包括个人投资者之间、个人投资者与机构投资者以及机构投资者之间。
  一般情况下,期权交易是集合竞价制度,但是当市场上一个方向过多的时候,就需要做市商的参与,
  至于谁会成为做市商,蔡钧毅表示,大型的,综合创新能力强的券商可能会成为第一批做市商。“如果你是管理层,你不可能放着中信、海通、国泰君安不选,而去选什么万联证券,更多的是选择行业排名前五或者前十的券商,不过随着市场的成熟,这个范围会进一步的扩大。”
  不过,高子剑估计第一批做市商会有20家左右。“现在的情况是并不是只有20家能够做做市商,据我了解,上交所大概备有40到50家左右,目前只是先放20家左右进来,但市场如果真的很活跃,就会放更多的进来,像国泰君安、海通、中信他们都会进来做做市商。”
  事实上,近日,上交所下发《关于股票期权做市业务专项检查通过情况的通知》,15家准备50ETF期权做市业务的券商验收合格。包括中信证券、海通证券、光大证券、广发证券、国泰君安证券、申银万国证券、国信证券、华泰证券、中信建投证券、招商证券、长江证券、东方证券、齐鲁证券、西南证券和西部证券等。
  佣金多少?
  除上述问题外,交易成本也是眼下市场最关心的话题之一,蔡钧毅表示,股票期权佣金可以参考权证。
  高子剑称,全球范围内衍生品的交易费用一定比现货低,按照海外的经验,期权的佣金只有ETF佣金的1%。
  而据了解,A股目前的佣金水平最高不超过千三,基本维持在万五的水平,而随着网上开户的兴起,有些券商交易佣金费率甚至低至万分之二点五。
  因此,按照高子剑的说法,期权佣金可能会是万分之零点零五左右。
  陈睿介绍,期权作为一种精确的风险管理工具,其非线性收益结构为投资者提供了更多样的交易选择,因此其推出后,将极大的丰富各类型投资者的交易策略。此外,期权推出后,对上证50和券商股又有哪些影响呢?
  期权推出会促使上证50上涨?
  瑞银证券首席分析师陈李表示,股票期权最大的作用是放大了大盘股的流动性。“因为不管是创设期权的证券商还是参与其中的个人散户,都需要持有原有的货——50ETF。”
  因此,多篇报道指出,期权推出对上证50成份股的成交量和估值都会有所提升,不过,高子剑表示,期权在机理上并不会造成现货的涨或者跌。
  “目前市场的说法是做市商因为要卖出看涨期权的所以要买入ETF,但实际上,做市商在卖看涨期权的时候,可以通过卖看跌期权进行操作而不是买ETF,因为期权的交易费用比ETF低,所以合理的选择是做看跌期权,因此,从这个角度来讲,期权的推出并不会造成上证50成分股上涨。”不过,针对个人投资者在备兑开仓情况下卖出相应的认购期权必须要有100%现券担保,高子剑称个人投资者卖出期权的数量并不多,因此对ETF的影响并不会很大。
  高子剑也补充到,“但A股市场也有特殊性,我们的市场经常是在没有机理的情况下,因为大家有预期,有情绪的去这么做,而按照我目前的观察,我发现市场存在这种情绪。”
  对券商影响几何?
  高子剑认为,期权推出后,按照全球市场的规律,衍生品越发达的市场,其股票的换手率会越低,因此,随着期权的推出,现货交易量会有降低的趋势。“所以从这个角度来看,期权推出对券商股是偏空。实际上,股票的手续费跟期权比起来高太多,因此券商在现货方面下降的收入会比在期权交易量增加的收入多。”
  不过,蔡钧毅表示,随着整个市场的成熟,券商在佣金方面的收入可以占到其经纪业务的3%-5%。而随着自营、交易策略等出现后,可以给券商贡献10%-12%收益。
  对散户和机构的影响?
  蔡钧毅对东方财富网表示,股票期权对机构投资者来说更多的是有利因素。“相当于给机构投资者重新开了一个交易策略的道路,他们可以配合现货做出很多的交易策略,我相信以后会有很多的公募或者私募产品由此产生。”
  不过,对于散户,蔡钧毅认为,“股票期权更多的是用来套期保值,但是市场的反应可能不一样,会在某些方面进行扩展,杠杆率可能会很高,散户真的要去玩这个的话,首先是要用少量的资金参与,要保证有备份的现金,要做好行权的准备,要更多的从实值期权看问题,千万不要做成虚值期权,做成虚值期权是很危险的。”
  陈睿认为,股票期权推出后投资者具备了更灵活的对冲风险能力。当投资者需要保护其所持有的现货时,一是可通过买入认沽期权锁定标的下行风险,同时保留标的价格上升时所可能带来的收益。二是通过现货标的进行备兑开仓卖出认购期权,该策略可实现证券抵冲保证金的作用,在标的不出现大幅波动的情况下,是良好的收益增强选择。三是可在买入认沽期权的同时卖出相同到期日的认购期权,这一方式与直接买入认沽期权相比放弃了标的上涨时所带来收益的一部分,但随之而来的好处是对冲成本更为低廉。
  “其次,股票期权将提供给投资者非常多样的套利交易机会,包括以平价公式、盒式和贴现为代表的无风险套利交易,以跨式、宽跨式等波动率套利和日历套利等为代表的风险套利交易均在此列。”
  对于趋势性交易者来说,陈睿认为首先是可交易类型更多,不仅可对方向也可对波动率进行交易;二是可进行资金效率更高的交易,如以期权替代现货等,三是如希望防范一些极端情形,则可在交易组合中加入虚值期权来实现。
  “对于机构投资者来说,可通过期权构建更为多样的标准化指数、指数增强型、保本收益以及绝对收益等创新产品,普通投资者通过参与专业资产管理机构所设计的产品来分享期权市场推出所带来的收益也不失为一个良好的选择。”陈睿说。
  1月9日,中国证监会发布《股票期权交易试点管理办法》及《证券期货经营机构参与股票期权交易试点指引》。同时,证监会宣布批准上海证券交易所开展股票期权交易试点,试点产品为上证50ETF期权,正式上市交易日为2月9日。随着上证50ETF期权试点进入倒计时,A股也将迎来股票期权时代。
  期权在国内属于新兴衍生品,证监会、交易所、证券公司、期货公司对此十分重视,组织进行了大量的投资者期权教育培训。尽管如此,为防止上市初期发生风险事件,上海证券交易所依然从制度上对个人投资者、普通机构投资者和专业机构投资者分别设置了较高的准入门槛,其中最重要的属分级管理制度,即通过综合评估和知识测试将投资者分为一、二、三级,不同级别对应不同的交易权限。
  期权以投资策略丰富著称,然而在限制交易权限的前提下,投资者交易受到限制,该如何合理利用ETF期权进行投资,这里按照投资者级别对合适的投资策略进行梳理。
  一级客户
  一级客户在持有期权合约标的时,可进行相应数量的备兑开仓;进行相应数量的认沽期权买入开仓;对所持有的合约头寸进行平仓或行权,这分别对应两个常用的期权策略。
  备兑认购期权策略
  该策略是指,在拥有50ETF份额的同时,卖出相应数量虚值的50ETF认购期权,若后期50ETF下跌,卖出的50ETF认购期权到期作废,赚取期权权利金,弥补50ETF损失,相当于摊低50ETF持有成本;若后期50ETF上涨,虽然卖出的认购期权限制上方盈利空间,但到期依然能够赚取不菲利润,可见,备兑认购期权策略平衡了单独买入50ETF的高风险高收益状况。在长期看好股市的前提下,可将备兑认购期权作为一种长期交易策略运作,定期(如每月)卖出认购期权,这样做具有如下几个优点:定期(如每月)获得收入;比直接拥有ETF风险更低;该策略使用现券担保,不需额外缴纳现金保证金,因此通常无须每日盯市,无强平风险。
  然而,备兑认购期权并非完美无瑕,其缺点在于ETF价格持续上涨时,该策略向上收益具有上限,而ETF价格持续下跌,该策略下行风险较大。当不利局面出现时,应积极调整仓位适应行情变化,通常以下方法能够改善持仓:
  一是如果ETF价格升至执行价格以上,且预期仍将上涨,此时应了结头寸,即了结原有认购期权,备兑平仓,继续持有ETF;或向上转仓,即备兑平仓后卖出更高执行价格的认购期权;或转换策略,即根据调整后市场预期,选择新策略。
  二是如果ETF价格快速下跌,且预期仍将下跌,可采取如下防护措施——向下转仓,即备兑平仓后卖出更低执行价格的认购期权;转换策略,即根据调整后市场预期,选择新的策略。
  保护性认沽期权策略
  该策略是指,在拥有50ETF份额的同时,买入相应数量的认沽期权,如果后期50ETF下跌,认沽期权的盈利会弥补亏损,如果后期50ETF上涨,其盈利超过认沽期权权利金损失的话,同样可以赚取利润。显然,保护性认沽期权策略相当于为50ETF多头的下行风险购入了保险合约。
  二级客户
  除进行备兑认购和保护性认沽策略外,二级客户还可以单独买入期权,以较少的权利金成本博取价格大涨大跌的利润,这里面涉及一个典型策略,即买入(宽)跨式期权策略。
  买入(宽)跨式期权策略是指在不持有50ETF基金份额的情况下,同时买入50ETF认购和认沽期权,虽然付出权利金,一旦价格大幅波动超过权利金成本,会出现大额盈利。
  三级客户
  三级客户是交易权限最高的客户类别,除进行备兑认购期权、保护性认沽期权、买入期权外,还可进行保证金卖出开仓,显然,三级客户交易灵活性最高,下面介绍一种适合三级客户的风险非常小的投资策略——领口期权组合。
  对于持有ETF份额的投资者来说,通过卖出认购期权构造备兑认购期权策略能够摊低成本,增加持股收益,但依然面临很大的价格下行风险,而通过买入认沽期权构造保护性认沽期权策略虽然有效控制了下行风险,但构造成本较高,有没有一种方法能够兼顾下行风险防范和构造成本呢?领口期权组合便是这样一种策略。
  领口期权组合是指在持有ETF份额的前提下,同时买入平值认沽期权和卖出虚值认购期权,该策略有两种解释:一是买入认沽期权防范50ETF下行风险,同时卖出认购期权降低买入认沽期权的权利金成本;二是卖出认购期权增加持股收益,同时买入认沽期权防范下行风险。
  领口期权组合属于风险有限、收益有限策略,持仓过程中,若后期50ETF价格上涨,则有盈利出现,若价格下跌则产生亏损,其中:
  最大盈利=认购期权执行价格-50ETF建仓价+净权利金
  最大风险=净权利金损失
  可见,领口期权组合策略优势在于以最小的成本为标的物提供最大的价格下行风险保护,其代价是削减上行方向的盈利。
  除领口期权组合外,三级客户还可进行多种期权组合策略,满足投资者不同风险偏好。
  值得注意的是,目前股票市场只能融券卖空,因此涉及卖空ETF份额的策略需谨慎采用。
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