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长短仓对冲选股首重

时间:2012-10-22 11:01

TAG 标签: 胜率差 算法交易 套利 量化投资 对冲

——红移投资视野:对冲基金,在全球资本市场中已经几度风云涤荡,其独立的对冲交易模式,为资本市场的多元化注入了多种活力。在中国式对冲基金雏形期,外围的历史提供了一个相对清晰的借鉴

 

  香港华鹰基金董事应玉明博士:

  长短仓对冲选股首重管理层品格

  根据对冲基金研究机构Hedge Fund Research (HFR) 的调查,今年上半年大部分海外对冲基金并没有摆脱净值下跌的命运。不过以投资香港中资股为主的香港华鹰对冲基金却创出佳绩,截至9月底,该基金今年的回报已经高达9%,大幅跑赢恒生国企股指数。

  掌管该基金的应玉明博士是资本市场老手,1994年便征战香港市场,并曾担任光大资产管理公司总经理等职。在欧美纷纷实施量化宽松政策之后,对冲基金的日子会否更好过?会如何选择新的投资策略?带着这些问题,第一财经日报《财商》记者近日采访了华鹰基金董事应玉明博士。

  12个参数考察上市公司

  《财商》:能否简要介绍一下你们基金的对冲策略,以及在过往的应用情况?

  应玉明:我们是长短仓型对冲基金。一方面是长仓组合,主要是买看好的股票;另一方面是短仓,主要是沽空股票或沽出一些指数期货产品。整体来看,我们是属长仓偏向(Long bias)的。

  我们会根据自己对市场的判断来调整净头寸。比如在2007年我们的净头寸在30%~40%,但由于长仓的Beta值较低,因此实际的曝光头寸为零。也正是这个原因,我们在2008年跌得少,才跌了25%左右。2009年则赚了90%左右。

  《财商》:你们的选股策略是怎样的?

  应玉明:刚才说的是第一个策略,是针对整个投资组合的,用的是长短仓策略。第二个策略主要是用投资质量模型进行选股。这种方法是我们自己研发的一个模型。具体来说,我们会用12个参数来考察一家公司,根据给它的打分,进行权重调整。我们用的12个参数比较特别,基本上考虑到了管理学、投资学以及投资经验等综合方面。

  《财商》:能否透露一下你们最看重的几个指标?

  应玉明:最看重的是管理层品格(management integrity);其次是这个公司所处的竞争优势,即有没有护城河;第三个是公司的估值,要选最好的价格;第四个是看外部市场大趋势。

  《财商》:管理层品质其实是一个很难量化的指标,你是怎么做到的?

  应玉明:的确很难量化,但也有不同的方式可以考察。举个例子,比如我们投资的顺诚[1.07 3.88%]控股(00531.HK),一家做家具的台湾企业,产品主要出口美国。我们通过三个方式去检测管理层的素质。第一个是打电话问当地政府,他们总部在东莞,看看当地领导对于这家企业是什么评价;其次,我们通过在台湾的朋友去了解这家公司的情况;然后我们还亲自去公司做访问,大概调查过五六次,提了许多问题。

  然后对获得的信息进行“一致性测试”,看公司有没有做假。比如我们问总部主管,员工成本的比例,他说是占总销售的8%;而我们下厂房的时候,工厂主管说员工成本是11%,这里面就有误差了,我们就要去找原因。后来再一问,原来工厂是从生产成本角度来看的,11%是占生产成本的值,如果换算成占销售金额的比重,刚好就是8%左右,所以又验证管理层的话。

  《财商》:估值方面呢,你们主要看好哪些指标?

  应玉明:我们第三个模型就是看价格,选好价格。估值方面我们主要用的是企业自由现金流模型。通常业界很多人看市盈率(PE)或市净率(PB)值,但我们认为比较企业的这两个指标不可靠。为什么呢?因为每家企业杠杆(即债务比率)不同,因此真正可比的应该是经营性资产的比率。

  所以我们第一是看自由现金流。第二个是比较法,比较经营性资产的价值,而最看重的是经营性资产的回报率。比如顺城这个例子,它每股净资产是1.3港元,但有一半是现金。假设它经营性资产是6毛,又假设它今年可以挣9分钱,那么经营性资产的回报率就是15%,那说明管理质量很强。反过来,你如果看净资产回报率,则只有7%,似乎公司质量一般般。

  《财商》:除上述策略,你们还看哪些因素?

  应玉明:我们同样也会看趋势。以前投过一家舜宇光学科技[4.48 -4.68%](02382.HK),我们当时买的时候才五六毛钱,现在差不多五块钱,也就三年时间。为什么涨这么多?很简单,从趋势来判断它是最直观的东西。你知道手机从2G到3G,有什么区别?主要就是一个是语音,一个是图像。图像什么东西呢?就是跟光学摄像有关,而这也正是这个公司的产品。所以我们有时不用太复杂,从直观的生活里面也可以看趋势。

  自下而上选股拒与大市同步

  《财商》:目前你们的仓位是怎么样的?

  应玉明:我们今年上半年一直是看好的,一直保持着较高仓位。最近一段时间,考虑到一些区域政治因素的不确定性,我们减少了10%的仓位,想避一避风头。

  《财商》:在美国推出QE3之后,不少人也开始讨论对中国的影响,你个人对于中国经济的增长趋势持什么观点?中国会采用类似美国的经济刺激方案吗?

  应玉明:我不否认中国有很多经济问题。就像一个人到了五六十岁发病一样,他可以去看病,也可以通过锻炼身体把病治好。现在的问题是,经济学家们分成了两派,一派如许小年,就主张锻炼;另一派则认为中国需要吃药。

  在我看来,有钱的人肯定不愿冒险仅仅凭借锻炼身体把病治好。中国现在就是有钱人,财政部有3.5万亿人民币的存款,而我们的外汇储备则接近3.5万亿美元。你说怎么可能会不去刺激经济?但问题是,这个钱一流出来,一般是先到有钱人的手上,而不是到穷人的手上,到有钱人的手上不会马上进入实体经济。他要投资还要花时间。富人增加消费非常有限,吃肯定吃不完,用也不会用,就是找一个地方投资,因此就是看股票、房地产。我们判断今年房地产不好投,受限制,要投就会投股票。

  《财商》:市场上不少人看好QE3之后的资源类股或相关资产,另外也有一些看好黄金的,你们有没有对这些行业进行部署?

  应玉明:我们对行业的选择不多,因为我们的策略是自下而上的(Bottom-up)选股,不会偏重于某个行业。通过这样的选股策略选出来的投资组合,通常跟大市的相关性很小。而这也正是古典对冲基金的特点,尽可能跟大市不同步。

  《财商》:你们这样做,会不会出现某个行业的权重过高的问题?

  应玉明:有可能,所以我们需要在同行业里进行对冲。主要是选择一些股份进行沽空。而我们沽空的标准,刚好就是我们选股时的相反标准。

  《财商》:还有一个可能是选出的股份或许是中小盘股,这可能会影响到你们利用股指进行对冲的效果,这时候你们怎么办?

  应玉明:确实,组合里中小盘股较多时,用股指不太合适。我们过往没有“机构经纪”(prime broker),因此没有办法用股票对冲策略,只能采用股指对冲组合,效果不是很好;现在我们有了汇丰担任我们的机构经纪,因此可以选择一些股票进行沽空,对投资组合里的股份进行个股对冲,不过这么做的时间也才一年左右,因此具体的效果还需要观察一段时间。

  总的来看,我们的对冲做得还是很不错的,我们投资组合的Beta值仅0.4左右,但这几年下来的年化平均回报达到了10.22%,同期恒生国企指数回报为-1.39%。

  应玉明简介

  英国Strathclyde大学投资学博士,拥有18年投资经验,擅长中国概念股投资。在成立华鹰对冲基金之前,曾在建银国际资产管理公司以及光大资产管理公司等机构担任主管。

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